2025年上半年，华东医药交出一份稳健的成绩单。这家公司当期营业收入216.75亿元，同比增长3.39%；归母净利润18.15亿元，同比增长7.01%。

这张看似亮眼的财报背后，华东医药营收结构依然以传统医药商业分销为主，贡献超过六成收入。一边是加码创新药和医美的新业务仍处培育期，一边是旧有商业板块扮演“现金牛”。这表明华东医药的业务转型还在路上。

分销占比六成

占大头的商业板块净利2.26亿元，仅相当于工业板块贡献的约十四分之一。华东医药半年报显示，2025年上半年公司医药商业板块实现收入139.47亿元，同比增长2.91%，占总营收约64%。与此同时，占比不到三成的医药工业板块收入达73.17亿元，同比增长9.24%，贡献归母净利润15.80亿元。

今年上半年，其新兴业务板块冷热不均。传统业务工业制药保持两位数增长，而新板块医美的业绩则承压转降。半年报披露，公司医美业务板块上半年收入11.12亿元，同比出现一定下降。其中，作为全球医美平台的英国Sinclair实现销售约5.24亿元，同比下滑7.99%，主要受海外经济疲软和光电设备需求波动拖累。国内子公司欣可丽美学收入5.43亿元，同比下滑12.15%，受国内医美消费迭代和竞争加剧影响。

不过，公司强调国内医美业务展现韧性，2025年二季度环比增长14.16%，已连续两个季度回升。管理层在半年报中分析称，全球经济波动和消费降级使医美行业步入“阶段性承压期”，但随着多款高端玻尿酸、肉毒毒素等新品在年内获批上市，医美板块有望开启新一轮成长周期。

传统分销业务则贡献了营收的基本盘，但增长乏力。半年报显示，上半年华东医药的医药商业板块营收微增2.91%，远低于工业板块的增速。业内指出，两票制和集采常态化下，药品流通环节盈利持续被压缩，华东医药分销板块净利率仅约1.6%。对此，公司在半年报中提出通过“创新业务、创新品种、创新模式”来稳固商业板块：包括加强高值耗材代理、拓展DTP院边店和中药饮片业务，并提前布局药品追溯码时代的供应链体系。

华东医药表示要“保存量、促增量”，但增量从何而来？分析师刘子珺指出，“华东医药商业业务量大但利薄，靠以价换量支撑规模，区域龙头分销商要突破天花板，唯有提高特药、自有产品等高毛利品类占比”。这也解释了为何华东医药亟待在创新药和高附加值领域寻找增长。

叫好难叫座？

过去两年，华东医药推出了一系列重磅新品，从抗肿瘤的CAR-T疗法到代谢病创新药，但高定价和准入门槛让商业化面临挑战。

以被寄予厚望的CAR-T产品赛恺泽为例，该产品是科济药业BCMA靶点CAR-T疗法，华东医药自2023年起获得国内独家商业化推广权。在2025年半年报中，公司披露赛恺泽已在全国20多个省市的医院完成准入备案，上半年向合作方下达了111份订单。然而，每例治疗高达百万元的价格使其推广步伐相对谨慎。

公司公告称，截至半年报发布，已有超过100家商业保险和惠民保将赛恺泽纳入报销，提高患者可及性。尽管如此，医药研究员陈星指出，高值创新疗法要转化为规模销量，仍有赖于进一步降低患者支付负担和临床医生观念转变。

另一款新品乌司奴单抗注射液（商品名赛乐信）则显示出较强的市场爆发力。这一用于银屑病等适应症的生物药自2024年底上市后迅速打开局面。截至2025年6月30日，全国已有超过1200家医院开出赛乐信处方，销售正加速攀升。华东医药在半年报中称，赛乐信凭借每季一次的给药便捷性和良好安全性，加上进入医保后的报销可及，正成为公司自身免疫领域的新核心产品。

在代谢病领域，华东医药的创新药惠优静（脯氨酸恒格列净片）也取得初步进展。这款SGLT-2抑制剂一类新药于2023年被纳入国家医保目录后，公司迅速推动医院准入，目前覆盖的二级以上医院已超1200家。同时，公司通过与恩格列净二甲双胍复方制剂恩双平联合推广，巩固在SGLT-2细分市场的竞争力。不过，糖尿病领域竞争者林立，跨国药企的同类药物耕耘已久，陈星指出，惠优静要实现弯道超车仍需更多临床证据支撑。

另一款今年新上市的抗肿瘤药物派舒宁（塞纳帕利胶囊）主攻卵巢癌市场，公司拥有该1.5代PARP抑制剂的独家推广权。半年报显示，公司已在全国布局超过200家DTP药房，并推动600多家医院纳入派舒宁处方渠道。公司正积极筹备将其送进国家医保目录谈判，但陈星坦言，高价肿瘤药即便进了医保也面临用量管控，放量速度取决于真实临床疗效和经济性数据的积累。

综观上半年，华东医药创新产品业务收入达10.84亿元，同比大增59%，但仅占总营收不到5%。“华东医药的创新矩阵虽然不断扩容，但短期内对营收的撬动仍有限。”刘子珺指出，公司主业收入目前仍仰赖传统分销板块，创新药从放量到撑起业绩尚需时间，“由仿制分销驱动切换为创新驱动绝非一朝一夕”。

并购频出手

观察华东医药近年来的扩张路径，大手笔的外延并购和授权合作是一大特色。其中，2018年公司斥资约15.2亿元人民币完成对英国医美企业Sinclair的收购，一举获得“少女针”（Ellansé系列再生微球）等注射填充剂和多款光电医美设备产品线，宣告进军高端医美领域。此后公司陆续收购了Viora等医美器械资产，丰富激光、射频、美容光疗设备矩阵。

如今华东医药已构建起“微创+无创”医美产品组合。不过，从业绩表现看，医美板块尚未成为新的增长引擎：上半年该板块营收同比下滑，盈利情况亦不甚理想。刘子珺分析认为，医美业务当前的低潮更多是行业性因素，但华东医药凭借专业医学背景和合规运作，有机会在监管环境改善后脱颖而出，“前提是熬过这段市场调整期，把产品梯队和品牌口碑夯实”。

与此同时，公司在创新药领域的“买入”动作更加密集。自2023年以来，华东医药先后达成多项创新药BD合作：包括以首付款3000万美元（约2.1亿元人民币）获得美国Arcutis公司罗氟司特外用新药在大中华区的独家开发权，以及以总对价最高5200万美元（约3.7亿元人民币）引进丹麦MC2的银屑病复方乳膏Wynzora。2024年8月，公司公告与艺妙神州就CD19靶点CAR-T产品IM19达成中国内地合作，首付款1.25亿元，注册和销售里程碑金额合计最高不超过9.5亿元。同月，公司还签约引进美国ImmuneOnco公司两款创新免疫疗法的中国及东南亚权益，首期支付约800万美元（约0.6亿元人民币），后续里程碑总额高达数亿美元。进入2025年，华东医药继续加快外部管线布局：8月公司子公告称，与江苏微开生物达成VC005口服小分子新药在大陆的独家商业化协议，首付款5000万元，最高注册里程碑1.8亿元，许可期长达15年。

如此密集的项目引进也意味着可观的资金投入与风险共担模式。职业投资人赵源分析称，华东医药近年来的授权交易大多采用“低首付+高里程碑”的支付结构，这有助于控制前期现金支出，同时将更多回报系于产品上市后的市场表现，从而在一定程度上缓释研发失败或销售不及预期的风险。“但另一方面，大量项目并行也考验着企业的整合和开发能力。”赵源进一步指出，外部引进的管线需要与公司内部研发、注册和营销体系磨合，才能真正转化为业绩。

目前来看，华东医药部分已落地的BD项目仍处于研发或早期商业化阶段。例如，2023年引进的罗氟司特乳膏已在中国完成III期试验主要终点观察，公司预计今年底前递交上市申请；Wynzora乳膏则刚于今年获批临床，距离正式上市尚有时日。再如CAR-T产品IM19仍在监管审评过程中，最乐观也需等到2026年前后才能走向市场。

由此可见，华东医药通过外延并购和合作搭建的创新拼图，短期内大多还无法直接贡献可观收入，其真正收益或许要等到未来几年新品集中上市后才能逐步显现。

从财务数据和业务现状来看，华东医药的转型还在拉锯阶段：一方面，传统医药商业板块依然提供着主要营收和现金流，却面临增长瓶颈；另一方面，创新药和医美新业务已经萌发，却尚不足独当一面。可以预见的是，转型道路上既有医保控费、市场培育的现实考验，也伴随着新产品上市节奏和竞争格局的不确定性。